Аналитический обзор валютных пар. Прогноз на третий квартал 2013 года

Poёphagus grunniens II
   Спрогнозированный нами на второй квартал "безобидный медведь" Большая Панда вызвал ослабление рубля к евро и доллару США на фоне падения фондовых и кредитных рынков развивающихся стран. При этом, стимулирующие усилия ФРС США и Банка Японии привели к росту фондовых рынков этих стран, в чем и выразился безобидно-половинчатый и локальный характер данного медведя. Этот рост разрыва в динамике развитых и развивающихся рынков стал сюрпризом квартала.
   Пугливый "хрюкающий бык" Poёphagus grunniens, послуживший нам верой и правдой в сложном четвертом квартале 2012 года, избран символом наступающего квартала.
   Утрата инвесторами интереса к облигациям, валютам и фондовым рынкам развивающихся стран во втором квартале на фоне ралли в США и Японии свидетельствует о том, что пути развитого и развивающегося миров все более расходятся. Положение стран БРИКС у основания "пищевой цепочки" мировой экономики привязывает активы этих стран к спросу на сырье и рабочую силу. Первое "количественное смягчение", QE1, сопровождалось наивным оптимизмом инвесторов и верой в скорое и решительное выздоровление, на этом эмоциональном фоне цены на сырье росли. QE2 оказало лишь поддерживающее влияние на рынки БРИКС, а QE3 и вовсе сопровождается уходом инвесторов с этих рынков. Можно констатировать "взросление" и даже растущий цинизм инвесторов в их оценке влияния монетарных мер на реальную экономику. Мы готовы повторить наш тезис о том, что американское QE в первую очередь призвано смягчить суверенную долговую нагрузку федерального правительства США путем размывания стоимости доллара. Поэтому, рассуждения о QE в контексте стимулирования экономического роста — обычный в политике способ достижения цели путем внедрения необходимых мер в тот контекст, в котором они будут смотреться наиболее выигрышно. Именно поэтому разговоры о бесповортном сворачивании QE следует воспринимать скептически.
   На фоне обоснованного скептицизма касательно возврата к "старой норме" и докризисному миропорядку понятны действия Китая: он переориентирует свою экономику с экспорта на внутреннее потребление, с затратных инфраструктурных проектов — на структурные реформы, что отражается на рынках промышленных металлов и энергоносителей.
   Мы воспринимаем упомянутый разрыв в динамике развитых и развивающихся рынков как один из признаков утраты управляемости глобальной экономики из единого монетарного центра. Политкорректным обозначением этого процесса в англоязычной аналитике является термин decoupling, который можно перевести как "разрыв пары" — пары развитого и развивающегося миров. Коль скоро пара разорвана, разорван единый цикл аппетита к риску, и анализ валютных пар усложняется и одновременно становится более "локальным" и "фундаментальным". Как всегда, в фокусе нашего внимания — валютный рынок, и животное квартала символизирует прежде всего аппетит к валютной доходности и риску.

США
   Бурю в стакане воды произвела фраза в пресс-релизе Федерального комитета ФРС США по открытому рынку 19 июня: "Комитет считает, что с осени, риски спада в экономике и на рынке труда снизились". Эта фраза была истолкована как сигнал приближающегося сворачивания QE, хотя очередной пресс-релиз не содержал изменений в части планирования объёмов и временных горизонтов QE. Иными словами, объём реально действующего QE и реально планируемого QE на единицу оцениваемого риска на период ближайшего планирования (до следующего заседания комитета) не только не уменьшился, но вырос.
   Мы считаем, что предпосылок для укрепления доллара США сейчас не больше, чем когда бы то ни было.
   Кроме того, США сегодня уже не являются единственным поставщиком дешевой ликвидности: правительство Японии взяло экономический курс, получивший, по имени нынешнего премьер-министра Абе, название "абеномика". Существенной составляющей абеномики является борьба с дефляцией (и высоким курсом йены, подрывающим конкурентоспособность высокотехнологичного японского экспорта) через денежную эмиссию.     С точки зрения инвесторов, борющихся за текущую процентную доходность, пунктом назначения являются высокодоходные валюты, такие как RUB, а исходный пункт — доллар или йена — не столь важен.
 

Европа
   Впервые за долгое время, мы не слышали скандальных экономических новостей из Европы, привычно вызывавших всплески паники на рынках в недавнем прошлом.
   Второй квартал показал силу германского фондового рынка. Скандальные разоблачения Сноудена показали Германию с неожиданной для многих стороны как один из альтернативных силовых полюсов формирующегося посткризисного мира — а иначе как бы она оказалась одним из полюсов шпионской активности АНБ?
   2 мая ЕЦБ снизил процентную ставку до 0,50% и таким образом, со снижением дифференциала процентных ставок, валютная пара EUR/USD постепенно утрачивает "циклическую" природу.
   В одном из недавних выступлений, президент Европейского ЦБ Марио Драги заявил, что "государственные расходы, основанные на заимствованиях — это не путь к экономическому росту". Таким образом, наш тезис о евро как о "консервативной альтернативе" доллару США остается в силе.
   Если в прошлом, "медвежьем", прогнозе мы заняли нейтральную позицию по паре EUR/USD, то теперь мы слегка смещаемся в пользу евро, давая ему небольшое ожидание роста к USD.

Россия
   В нынешних условиях, покупать рубль имеет смысл только если "покупаешь" российскую финансовую и экономическую систему. Европа — крупнейший торговый партнер России — переживает не лучшие времена. Конъюнктура рынка металлов остается неблагоприятной, в то же время спрос на энергоносители является не столь эластичным.
   Охота за недооцененными активами стран БРИК, в том числе за активами российского фондового рынка и ОФЗ, может создать всплеск внешнего спроса на рубль в третьем квартале. Вышеупомянутый "разрыв пары" уже достаточно ярко проявил себя на протяжении двух кварталов, и если ему суждено стать частью "новой нормы" на долгий срок, судьба развитых рынков будет влиять на ситуацию меньше, чем это бывало в прошлом.
Успех российской экономики будет зависеть от способности поддержать экономичесий рост на пространстве России и бывшего Союза с опорой на ресурсы этого пространства, при этом, стабильный рубль является катализатором в процессе интеграции. А вот стимулирование экспортно-сырьевой по сути своей экономики — при том что Россия имеет жёстко ограниченную нишу на рынке товаров своего экспорта — путем снижения курса национальной валюты является абсурдом: мы далеко не Япония.
   Возможно, основанием для слухов о "девальвации" послужили намерения снижать процентную ставку, о чем мы писали в предыдущем выпуске, и если этим намерениям суждено реализоваться, сегодняшние покупатели рублевых облигаций получат дополнительный подарок в виде положительной переоценки стоимости бумаг. По нашей оценке, распродажа развивающихся рынков привела RUB на такие уровни, что мы ожидаем укрепления RUB в третьем квартале.

Корреляционный анализ
   Начиная с февраля 2013 года, корреляционный анализ инструментов срочного рынка ФОРТС углублён и расширен до отдельного аналитического обзора "Корреляции рынков", к которому мы и отсылаем заинтересованного читателя. Обзор выходит ежемесячно.
Прогноз вероятностей котировки спот на конец квартала
   Границы интервалов соответствуют квартилям распределения, построенного согласно гипотезе эффективных рынков. Вероятности в таблице даны с учетом экспертного мнения, представленного в тексте обзора. На момент завершения работы над обзором (28 июня, около 16:30 мск), котировки спот составляли: EUR/USD: 1,309; USD/RUB: 32,76; EUR/RUB: 42,88.

EUR/USD         ниже 1,27 от 1,27 до 1,31 от 1,31 до 1,36 выше 1,36
вероятность, % 22                     24                     26              28
USD/RUB         ниже 31,50 от 31,50 до 32,70 от 32,70 до 33,90 выше 33,90
вероятность, % 38                     26                     21               15
EUR/RUB          ниже 41,70 от 41,70 до 42,90 от 42,90 до 44,10 выше 44,10
вероятность, % 34                     26                      22               18

"Мараген Партнеры"